中金：美联储已经事实上“缩表”？

通常而言，不论是扩张资产负债表的QE资产购买、还是当下市场较为关注的QE减量(Taper)甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。当前美联储整体8.24万亿美元总资产中，持有国债、MBS和机构债总计7.67万亿美元，占比高达93%。接下来，我们预计美联储有可能会在年底(12月FOMC)正式开始减少当前每个月至少1200亿美元的国债和MBS购买速度(所谓减量Taper)，而在9月FOMC会议修改声明传递减量信号。

　　相比之下，作为资产端另外一面的负债端虽然往往会被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生显著影响。美联储当前的总负债约为8.2万亿美元，除了流通中的货币外(2.1万亿美元)，其主要构成是金融机构在美联储的存款(所谓准备金，3.97万亿美元)，逆回购(1.14万亿美元)以及财政部现金账户(6163亿美元)这几项，合计占比约70%。

美联储负债端近期最主要的变化是：一方面，美国财政部TGA账户因3月新一轮1.9万亿美元财政刺激发放以及7月底债务上限要重新生效而持续下降，起到释放流动性的效果；但另一方面，除了金融机构在美联储的准备金略有增加外，4月底以来逆回购操作规模却大幅增加，当前相比4月底规模增加8340亿美元(RRP，即符合条件的金融机构将现金通过逆回购协议放回美联储账上，以赚取利息并获得国债作为抵押品，并在约定时间再将国债卖回给美联储；6月FOMC会议技术性上调隔夜RRP利率为5bp也进一步推动了逆回购规模的增加；有关逆回购为何增加及其运行机制细节，请参见《如何理解美联储逆回购激增与利率走廊机制？2021年6月28日~7月4日》)；其规模增加幅度远超同期财政部TGA账户的下降(下降3871亿美元)、也超过同期美联储资产购买的速度(增加4179亿美元)。

　　短期内逆回购规模以更快速度的增加相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系中的实际流动性暂时性的减少了。因此从这个意义上看，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表规模从4月下旬便开始逐步回落，形成了事实上(de facto)的“缩表”效果。