中国基建增速仍高， 制造业韧性犹存， 出口向下大局已定

中国基建增速仍高，制造业韧性犹存，出口向下大局已定

地产拉跨下，基建的跷跷板效应再次凸显。截至8月，广义基建累计同比增速高达10.37%，为近4年半来高点，狭义基建累计同比增速为8.3%，也是4年多以来的高点。


我们之前说过基建的决定因素有三，分别是意愿、资金以及项目。三者中只要意愿足够强，资金以及项目都不会是大问题，今年就是一个典型。
对于四季度的基建走向，我们认为可以主要先看资金端。先盘点一下还有哪些资金？首先是两批次3000亿元政策性金融工具，第一批目前已全部投放，第二批大部分也已投放[1]，政策性金融工具可以作为项目资金本，对于项目的启动非常关键。其次是8000亿元政策性银行信贷调增额度。作为项目配套资金，大部分也已跟随第一批3000亿政策性金融工具投放。剩下的主要就是5000多亿元新增专项债，预计将在10月月底前基本发行完毕。从资金角度看，预计留给四季度的增量并不多。因此尽管前期已有大量铺垫，基建整体增速很高，但四季度基建整体的强力支撑可能稍有减弱。仍需关注后续资金是否会有补充。

制造业韧性犹存
出口回落和地产低迷情况下，按理说制造业的形势也较为严峻，但我们预计制造业投资整体表现仍有韧性。主要原因在于两条线：
第一来自地产端，虽然地产整体颓势凸显，但当前政策重心在于“保交楼”，因此，地产后端的相关制造业可能面临一定机遇。
第二则是来自政策。8月31日国常会提出“尽快出台支持制造业企业、职业院校等设备更新改造的政策。引导商业银行扩大中长期贷款投放，为重点项目建设、设备更新改造配足融资…要完善对银行的考核，银行要完善内部考评和尽职免责规定，形成激励机制。”9月28日，央行设立2000亿设备更新改造专项再贷款，专项支持金融机构以不高于3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造提供贷款。预计进入四季度后，这些贷款将陆续发放，支撑制造业投资。
但是由于制造业2020-2021年10-12月两年复合增速分别为6.9%、11.2%和11.0%，基数较高，因此，从投资增速来看，四季度仍有可能小幅下滑。

[1]9月2日，进出口银行获银保监会批复同意设立进银基础设施基金公司，并于当日完成首笔基金投放。截至9月16日，农发基础设施投资基金第二期投放达到1000亿元，投放项目732个。截至9月20日，国开基础设施投资基金第二期已投放资本金1500亿元，支持项目421个。
出口向下大局已定
出口主要看的是其他国家对我国产品的需求。这部分需求可以分成两类看，一个是看蛋糕到底有多大，即外需有多强，另一个则看我们从中能分到几成，就是我国出口份额高低。例如，2020年下半年，全球疫情爆发，我们防疫得当，国内完善的供应链体系使得出口出现井喷式增长，其中一个重要原因就是强替代效应下，出口份额大幅提升。



目前外需回落已成定局。我们看到OECD综合指数已连续13个月回落。而9月全球制造业PMI仅为49.8%，已低于荣枯线。表现较好的美国制造业PMI虽然仍在50以上，但9月也仅仅录得50.9%，距离收缩区间也不远了。
从份额来看，由于欧洲制造业面临困境，我国可能承接来自欧洲的制造业转移部分，因此份额仍有望一定程度提升。
整体来看，四季度，受全球需求萎缩影响，出口整体向下，但由于份额有望一定程度提升，因此，回落幅度将低于外需下行幅度。